Rudolf Hilferding

Das Finanzkapital


Zweiter Abschnitt
Mobilisierung des Kapitals. Das Fiktive Kapital


IX. Kapitel
Die Warenbörse


Für den Effektenhandel ist die Börse die Geburtsstätte. Mit ihr entwickeln sich die Effektenbanken, die einerseits Konkurrenten der Börse sind, anderseits die Börse als ihr Vermittlungsorgan gebrauchen. Für den Effektenhandel ist das Termingeschäft unwesentlich, es erleichtert ihn, hat aber keinen entscheidenden Einfluß auf die Höhe des Preises. Anders steht es beim börsenmäßigen Warenhandel. [1]

Auf der Effektenbörse vollzieht sich der Umsatz von Effekten; diese Umsätze erfüllen die Funktion der Mobilisierung des Kapitals. Im Verkauf der Aktien vollzieht sich für den individuellen Kapitalisten die Rückverwandlung fiktiven Kapitals (das seinerzeit einmal in industrielles Kapital verwandelt worden war) in Geldkapital. Es sind Umsätze eigener Natur, die mit dem Warenhandel nichts gemeinsam haben als die Form von Kauf und Verkauf, die allgemein ökonomische Form von Wert- und Eigentumsübertragung. Ganz anders der Warenhandel; hier vollzieht sich die Realisierung des in der Produktion erzeugten industriellen, und kommerziellen Profits; zugleich erfüllt sich durch die Waren» Zirkulation der Stoffwechsel der Gesellschaft. Warenbörse und Effektenbörse unterscheiden sich daher von vornherein schon so wie Waren und Effekten. Ihre Zusammenwerfung als „Börse“ muß Verwirrung stiften, wenn man diesen grundlegenden Unterschied außer acht läßt und noch dazu Spekulation und Handel identifiziert. Der Begriff des börsenmäßigen Warenhandels, also der spezifischen Eigenschaften der Warenbörse, zum Unterschied von anderem „Handel“ bedarf daher näherer Prüfung.

Gewöhnlich nennt man allen Handel börsenmäßig, der an einer Börse, einem von zahlreichen. Kaufleuten besuchten Ort, vor sich .geht. Doch ist es klar, daß es nur einen handelstechnischen, aber keinen ökonomischen Unterschied ausmachen kann, ob die Kaufleute ihr Geschäft auf ihren Kontors erledigen oder an einem dritten Ort, eben der Börse. Die Schnelligkeit der Geschäftsabschlüsse, die Übersicht der Marktlage können dadurch vermehrt werden; doch sind dies bloß handelstechnische uni nicht ökonomische Unterschiede.

Der Unterschied bleibt selbst dann ein bloß handelstechnischer, wenn eine sonst wichtige Funktion des Kaufmanns dadurch überflüssig wird, daß die Prüfung und Feststellung des Gebrauchswertes für das einzelne Geschäft in Wegfall kommt, indem nur Waren einer festgesetzten Qualität geliefert werden dürfen. Ob diese Lieferungsbedingungen erfüllt sind oder nicht, darüber haben dann in Streitfällen eigene sachverständige Börsenorgane zu befinden. Jedoch bleibt der Wegfall dieser Funktion eine Vorbedingung des Börsenwarenhandels, der aber nur dann gegeben ist, wenn andere ökonomische Kriterien hinzutreten.

Die Ware geht also in den Börsenhandel ein als Ware bestimmter Qualität. Sie ist börsenmäßig als festgesetzter Gebrauchswert, als Standardware. Als solche ist jedes Quantum durch das andere gleich große ersetzbar, als Quantum von gleichem Gebrauchswert ist die Ware fungibles Gut geworden. Die Warenmengen unterscheiden sich innerhalb des Börsenhandels nur quantitativ. Je nach der Natur der Ware und den Bestimmungen der Börse gilt ein bestimmtes Quantum – soundso viel Kilogramm, soundso viel Sack – als Einheit bei den Geschäftsabschlüssen. Für den börsenmäßigen Handel geeignet sind also nur Waren, die von Natur aus oder durch verhältnismäßig einfache, wenig kostspielige Maßregeln fungibel sind.

Daß aber Waren fungibel sind, ist eine natürliche Eigenschaft des Gebrauchswertes, welche die eine Warenart besitzt, die andere nicht. Zum börsenmäßigen Handel gehört aber mehr. Beim gewöhnlichen Handel geht die Ware zum Produktionspreis des Fabrikanten an den Kaufmann über und wird von ihm – um den Handelsprofit vermehrt – an den Konsumenten verkauft. Börsenmäßig wird der Handel erst dann, wenn außer dem Handel noch Raum bleibt für Differenzgewinn, für Gewinn aus Spekulation. Voraussetzung aber für die Spekulation sind häufige Preisdifferenzen, Preisfluktuationen. Zum börsenmäßigen Handel geeignet sind also solche Waren, die größeren Preisschwankungen in verhältnismäßig kürzeren Zeiträumen unterliegen. Dies sind vor allem Bodenfrüchte, Getreide, Baumwolle, dann Halb- und eventuell auch Ganzfabrikate, bei denen das Rohmaterial starken Preisschwankimgen unterliegt und den Preis des Produkts entscheidend beeinflußt, zum Beispiel Zucker.

Nach den Angaben von Robinow [2] hat sich der Terminhandel zuerst in England in Metallen, Talk usw. entwickelt. Erst mit der Einführung des Telegraphen und der Dampferlinien dehnte sich der Terminhandel aus auf überseeische Produkte, deren Gewinnung sich nicht über ein ganzes Jahr hinaus erstreckt, sondern nur wenige Monate dauert, die mit einem Male auf den Markt geworfen werden, während der Konsum sich über das ganze Jahr verteilt. Ursache des Terminhandels ist also die kurze.Dauer der Produktionszeit gegenüber der Länge der Zirkulationszeit, die durch den ununterbrochenen Konsum erzeugt wird. Zur Einführung des Terminhandels im Effektengeschäft drängt die Fungibilität der umgesetzten Objekte, die an sich als kapitalisierte Ertragsanweisungen, also Repräsentanten von Geld, fungibel sind. Die Einführung des Warenterminhandels ist bedingt durch spezifische Umschlagsbedingungen, zum Beispiel durch die Differenz zwischen Zirkulation- und Produktionszeit. Erst das Bedürfnis des Terminhandels führt zu der oft nur durch künstliche Mittel erreichbaren Herstellung von völlig fungiblen Waren, das heißt Waren, von denen jedes Quantum denselben Gebrauchswert wie jedes andere hat. [3]

Hören die Preisschwankungen auf, etwa durch Kartellierung, wie zum Beispiel bei Petroleum, so hört auch der Börsenhandel in diesen Produkten auf oder wird rein nominell.

Ein drittes Moment von Wichtigkeit, das mit den vorigen unmittelbar zusammenhängt, ist dies, daß die Preisschwankungen durch ein Anpassen des Angebots an die Nachfrage nicht in jedem Moment ausgeglichen werden können. Auch hier ist die Anpassung am schwierigsten bei den Ernteprodukten. Ist einmal geerntet, so ist damit das Angebot bestimmt und kann erst nach längerer Zeit der Nachfrage angepaßt werden. Ein letzter Umstand, der noch zu erwähnen bleibt, ist der, daß die Warenmengen, die in den Börsenhandel eingehen, groß genug sein müssen, um die Gefahr einer Ringbildung, eines Corners, der Regel nach auszuschließen, da die Herstellung eines Monopolpreises die Preisänderung und damit die Spekulation stillsetzt.

Die Eigenheit des börsenmäßigen Handels ist nun die, daß die Festlegung des Gebrauchswertes der Ware diese Ware für jedermann zur reinen Verkörperung des Tauschwertes, zum bloßen Preisträger macht. Jedes Geldkapital ist unmittelbar in der Lage, sich in diese Ware zu verwandeln. Es können daher Kreise außerhalb des bisherigen berufsmäßigen, sachverständigen Handels zum Kauf und Verkauf dieser Waren herangezogen werden. Diese Waren sind unmittelbar geldgleich; die Prüfung ihres Gebrauchswertes ist dem Käufer abgenommen; sie unterliegen nur beständigen, mehr oder weniger geringen Schwankungen ihres Preises. [4] Da sie Weltmarktwaren sind, ist ihre Absatzfähigkeit und daher ihre Rückverwandelbarkeit in Geld jederzeit gesichert; es handelt sich immer nur um Gewinn oder Verlust der Preisdifferenzen. Sie sind daher ebenso geeignete Spekulationsobjekte geworden wie sonstige Geldanweisungen, zum Beispiel Effekten. Beim Terminhandel gilt so die Ware nur als Tauschwert. Sie wird zum bloßen Repräsentanten von Geld, während sonst Geld Repräsentant des Warenwertes ist. Der Sinn des Handels, der Warenzirkulation, ist verlorengegangen und damit auch die Charaktere und der Gegensatz von Ware und Geld. Dieser Gegensatz erscheint erst wieder, wenn die Spekulation zu Ende, weil sie ein Corner verhindert und plötzlich an Stelle der profanen Ware, die nicht zu haben ist, Geld treten muß. Wie das Geld in der Zirkulation nur eine verschwindende Rolle spielt, so innerhalb der Warenspekulation die Ware. Wie in der Zirkulation viel mehr Geld rechnungsmäßig umgesetzt wird, als vorhanden ist, so setzt die Spekulation weit größere Warenmengen um, als in Wirklichkeit existieren. [5]

Damit beim Warenterminhandel schließlich eine wirkliche Fortbewegung vom Produzenten zum Konsumenten vor sich gehe, also wirklich Handels- und nicht bloß Spekulationsoperationen erfolgen – und für die Möglichkeit der Spekulation ist der Handel die notwendige Voraussetzung –, ist es notwendig, daß am Anfang der Kette der Zeitgeschäfte der Produzent (oder der Kaufmann als dessen Repräsentant) und am Ende der Konsument (zum Beispiel der Müller) stehe. Man kann die Sache so betrachten, daß ein Teil der Ware stets zur Verfügung der Spekulation bleibt.Es ist das nichts anderes als ein gewisser Vorrat, dessen Zusammensetzung natürlich beständig wechselt; dieser müßte sonst anderswo gelagert und unter Verfügung anderer kapitalistischer Agenten, nicht der Spekulanten, sondern der Produzenten oder Kaufleute, eventuell auch der Konsumenten stehen. Dieser Vorrat muß stets eine gewisse Größe haben, um die Gefahr eines Corners, einer Ringbildung, zu vermeiden.

Indem die Spekulation sich dieser Waren bemächtigt, entsteht eine große Reihe neuer Transaktionen von Käufen und Verkäufen. Diese Kette von Kauf- und Verkaufgeschäften ist rein spekulativ; ihr Zweck ist die Erzielung von Differenzgewinn. Es sind keine Handelsoperationen, sondern Spekulationsumsätze. Die Kategorien von Kauf und Verkauf haben hier nicht die Funktion der Warenzirkulation, nicht die Aufgabe, die Ware von der Produktion zur Konsumtion gelangen zu lassen, sondern sie sind gleichsam imaginär geworden. Der Zweck ist die Erzielung eines Differenzgewinnes. Die Ware erreicht die Börse bereits mit dem Aufschlag des normalen Handelsprofits. Denn der Händler verkauft sie an der Börse. Hat es der Fabrikant getan, so hat er eben selbst zugleich als eigener Kaufmann fungiert und den Handelsprofit selbst eingesteckt. Die Börse kauft und verkauft nur spekulativ, die Spekulanten machen nicht Profit, sondern Differenzgewinn. Der Gewinn des einen ist der Verlust des anderen. Aber diese Kette beständiger Transaktionen sichert die beständige Verwandelbarkeit der börsenmäßigen Ware in Geld, gestattet daher bis zu einem gewissen Grad, das Geld in dieser Ware anzulegen und es jederzeit durch ihren Verkauf zu realisieren. Die börsenmäßige Ware wird also zum geeigneten Pfandobjekt vorübergehend freiliegender Gelder. Die Banken können also diese Waren bis zu einem gewissen Grad ihres Preises belehnen oder sie reportieren. Dadurch ergibt sich eine neue Verwendungsart des Bankkapitals. Das Bankkapital beteiligt sich am Handel; aber es tut dies nur in der ihm eigenen adäquaten Form als zinstragendes Kapital. Die Waren, in die es sein Geld verwandelt hat, sind jederzeit in Geld rückwandelbar. Und eine gut geleitete Bank wird nie mehr Geld in diesen Waren festlegen, als sie jederzeit, auch im ungünstigsten Fall, realisieren kann. Das Vorhandensein einer Börse, einer unaufhörlichen Kette von Käufen und Verkäufen, die die Spekulation ausmachen, sichert der Bank jederzeit die Möglichkeit, ihr Geld zu realisieren. Das Geld ist also nicht festgelegt, ist für die Bank Geldkapital, bankmäßig angelegtes Kapital geblieben und bringt daher nur Zinsen. Das Eingreifen des Bankkapitals aber gibt wieder der Spekulation sowohl als dem Handel die Möglichkeit zur Ausdehnung ihrer Operationen. Um die Ware zu kaufen, ist jetzt der Besitz des vollen Geldpreises nicht nötig. Man braucht nur soviel Geld, als ausreicht, alle etwa im Bereich der Möglichkeit liegenden Differenzen decken zu können, den Rest stellt die Bank. Für die Spekulation bedeutet das nur Ausdehnung ihrer Operationen. Da aber infolge des Wachsens der gehandelten Massen schon geringe Differenzen genügen, um Kauf und Verkauf dem Spekulanten nahezulegen, wird sich die Zahl der Umsätze einerseits vermehren, anderseits aber die Größe der jedesmaligen Differenzen verringern.

Anders und interessanter liegt die Frage des Einflusses des Bankkapitals auf den Handel. Auch der Handel kann jetzt die Ware belehnen lassen. Für dieses Kapital hat er nur Zins zu zahlen. Durch den Handel selbst aber entsteht kein Profit. Der Handel realisiert nur soviel Durchschnittsprofit, als der Größe des angewandten Kapitals entspricht. Er braucht aber jetzt, da ihm nun Kredit in größerem Umfang zur Verfügung steht, nur mehr ein geringeres Eigenkapital, um dieselben Mengen umzusetzen. Der Handelsprofit auf dieses Kapital wird sich also jetzt auf eine größere Warenmenge verteilen. Der durch den Handel verursachte Aufschlag auf die Ware wird sich also vermindern. Da der Handelsprofit aber nur Abzug ist vom industriellen Profit, so wird dieser um das gleiche steigen. Der Preis der Ware für den Konsum wird derselbe bleiben. Das Eingreifen des Bankkapitals hat zur Folge also erstens Steigen des industriellen Profits, zweitens Sinken des Handelsprofits in seiner Gesamtheit und berechnet auf die einzelne Ware und drittens Verwandlung eines Teiles des Handelsprofits in Zins. Das letztere ist die notwendige Folge davon, daß ein Teil des Handelskapitals ersetzt ist durch Bankkapital. Möglich gemacht aber hat diese Ersetzung der börsenmäßige Warenhandel.

Der Zins – dies sei hier eingeschaltet – ist – Konsumtionskredit ausgenommen – immer ein Stück Profit oder Bodenrente. Jedoch ist folgendes noch zu merken. In der Produktion tätiges Leihkapital wirkt als industrielles Kapital, produziert also Profit. Es erhält nur Zins und vermehrt daher den Profit des industriellen Kapitalisten um die Differenz zwischen dem Durchschnittsprofit und dem Zins auf den Betrag des ausgeliehenen Kapitals. Im Handel, wo kein Profit produziert wird, sondern nur für das Handelskapital die Durchschnittsprofitrate aus der allgemeinen Profitmasse bezahlt werden muß, wirkt das Bankkapital anders. Es erhält seinen Zins, aber es produziert keinen Profit für den Händler. Dieser erhält vielmehr jetzt den Durchschnittsprofit für sein um den Betrag des Bankkapitals verringertes Handelskapital plus dem Zins, den er an das Bankkapital weiterzahlt. Zur Besorgung des Handels ist jetzt weniger kommerzielles Kapital nötig, daher auch weniger Profit auf dieses Kapital. Dieser ersparte Profit bleibt seinem Erzeuger, dem industriellen Kapital. Das Bankkapital wirkt hier so wie irgendein Fortschritt, der Handelskosten erspart. Der Unterschied in der Wirkung rührt einfach daher, daß industrielles Kapital Mehrwert erzeugt, kommerzielles nicht.

In derselben Richtung wirkt ein anderer Umstand. Der börsenmäßige Terminhandel schafft für die von ihm ergriffenen Waren einen stets aufnahmebereiten Markt. Der Produzent oder der Importeur kann daher jederzeit die Ware verkaufen. Das bedeutet aber eine Verkürzung der Zirkulationszeit seines Kapitals. Wir wissen aber bereits, daß jede Verkürzung der Zirkulationszeit Freisetzung von Kapital bedeutet. So vermindert der Terminhandel auch auf diese Weise das zur Zirkulation der Ware, also zu Handelsoperationen erforderliche Kapital, das nicht zur Produktion, sondern nur zur Realisierung des Profits diente.

Die adäquate Form jeder Spekulation ist der Terminhandel. Da jede Spekulation die Ausnützung von Preisdifferenzen ist und diese sich in der Zeit abspielen, anderseits aber für jede Spekulation die Zeit, in der sie keine Käufe oder Verkäufe macht, bloßer Verlust ist, da die Spekulation nicht Produktion ist, so muß sie jede Preisdifferenz, auch die künftige, sofort benützen können. Sie muß also in jedem Augenblick für jeden künftigen Augenblick kaufen oder verkaufen können, eben das, was das Wesen des Terminhandels ausmacht. Indem die Spekulation dies tut, schafft sie einen Preis für jeden Moment des Jahres. Damit aber gibt sie dem Fabrikanten und Händler die Möglichkeit, die zufälligen Folgen der Preisentwicklung für sich auszuschalten, sich gegen die Preisschwankungen zu versichern, das Risiko für die Preisänderungen auf die Spekulation abzuwälzen. Der Rohzuckerfabrikant, der heute Rüben kauft, weiß, daß er für dieselben sage 100.000 Mk. zahlen kann, wenn er den Rohzucker bereits heute an der Börse für denjenigen Termin, an dem er den Rohzucker wird liefern können, sage um 130 000 Mk. wird verkaufen können. Verkauft er also heute den Rohzucker um diesen Preis, so ist er von allen unterdes erfolgenden Preisschwankungen unabhängig, er hat seinen Profit sichergestellt. Der Terminhandel ist so das Mittel für die Industriellen und Kommerziellen, sich auf ihre reine Funktion zu beschränken. Ein Teil des Reservekapitals, das zur Sicherung gegen diese Schwankungen notwendig war und in der industriellen, respektive kommerziellen Sphäre festlag, wird hiermit frei. Ein Teil davon dient jetzt zur Börsenspekulation. Hier aber ist es konzentriert, und infolgedessen kann es geringer sein, als das Kapital war, das in den Händen der einzelnen Industriellen und Kaufleute zersplittert war.

Der kapitalistische Profit entsteht in der Produktion; er wird realisiert durch die Zirkulation. Es ist das naturgemäße Streben der Produzenten sowohl als der Händler, sich diesen Profit zu sichern gegen die Zufälle, die aus den Preisschwankungen während der Zirkulation entstehen, wenn die Produktion längst abgeschlossen und der Profit damit für den Produzenten, respektive den Händler, der die Ware bereits gekauft hat, eine gegebene Größe ist. Diesem Streben dient in einem bestimmten Stadium der Entwicklung und für jene Waren, bei denen infolge natürlicher Ursachen (zum Beispiel infolge der Abhängigkeit des Ausfalles der Produktion von Witterungsverhältnissen) diese Schwankungen besonders groß und unübersehbar sind, der Terminhandel. Er gleicht die aus der Spekulation stammenden Schwankungen möglichst aus, kann dies aber nur durch Erzeugung kleinerer und häufigerer Oszillationen, die die Spekulation hervorbringt. Diese Spekulation – gänzlich sinnlos vom gesellschaftlichen Standpunkt aus – erscheint notwendig, weil sie für den notwendigen Umfang der Beteiligung von Käufern und Verkäufern sorgt, so daß immer die nötigen Warenquanta gehandelt werden können. Diese Versicherung gegen Preisschwankungen bringt den Marktpreis in stetig größere Annäherung zum Produktionspreis. Es bildet sich eine eigene Klasse von Kapitalisten, die Spekulanten, heraus, die diese Preisschwankungen auf sich nehmen. Die Frage ist, wie verwertet sich deren Kapital?

Wir haben bei der Effektenspekulation gesehen, daß dieses Kapital Differenzgewinn erzielt. Der Gewinn des einen ist der Verlust des ändern. Es sind dabei in der Regel die Großen, die warten können und selbst Einfluß auf die Kurse nehmen, und die Eingeweihten [6], die Bescheid wissen, die den Gewinn machen auf Kosten der Kleinen und der Outsiders. Das Problem ist nur, ob der Spekulation außerdem eine Risikoprämie zufällt.

Die Risikoprämie ist zwar sehr häufig berufen, aber um so weniger untersucht worden. Festzuhalten ist zunächst, daß die Risikoprämie nicht Entstehungs- und daher auch nicht Erklärungsgrund des Profits sein kann. Der Profit ist in der Produktion erzeugt und ist gleich dem Mehrwert, der in dem Mehrprodukt der Arbeiter, das der Kapitalistenklasse nichts gekostet hat, enthalten ist. Verschiedenes Risiko, das heißt verschiedene Sicherheit, den in der Produktion erzeugten Profit durch die Zirkulation realisieren zu können, kann nur eine verschiedene Verteilung des Profits bewirken, so daß Zweige mit höherem Risiko, das sich aber auch wirklich in höherem Verlust ausdrücken muß, höhere Preise erzielen, so daß die Profitrate auf ihr Kapital doch schließlich gleich der Durchschnittsprofitrate ist. Es ist klar, daß, soweit in einem Produktionszweig mit besonderen Umständen, die den Ertrag vermindern, zu rechnen ist, diese Umstände ausgleichend in die Höhe der Preise eingehen müssen, damit die Gleichheit der Profitrate gewahrt werde. In den Preis optischer Linsen gehen auch die Kosten für jene Gläser ein, die beim Guß durchschnittlich verderben. Sie gehören eben zu den Produktionskosten. Ebenso gehen Beschädigungen oder Verderb, die Waren auf ihrer Reise zum Markt durchschnittlich erfahren, in den Preis ein. Anders steht es aber mit dem Risiko, das aus Vorgängen entspringt, die nur zufällig während der Zirkulation Vorgehen, aber die Produktionskosten selbst alterieren. Ist zum Beispiel ein Produkt noch auf dem Markte, das mit alten Maschinen hergestellt wurde, während neue erlauben, es in der Hälfte der Zeit herzustellen, so existiert für dieses „Risiko“ kein Ausgleich. Der Verkäufer dieses Produkts wird den Verlust zu tragen haben.

Ähnlich sind nun die Bedingungen für die Produkte, die zumeist auf dem Börsenterminmarkt gehandelt werden. Die Unsicherheit rührt daher, daß für den Preis zum Beispiel des deutschen Getreides nicht nur der Ausfall der deutschen Ernte, also die deutschen Produktionskosten, die sich im Preise unmittelbar ausdrücken würden, bestimmend sind, sondern ebenso die amerikanischen, indischen, russischen usw. Produktionskosten. Für diese Preisgestaltung aber gibt es keinen Ausgleich im Preis des deutschen Getreides. [7]

Sofern aber in der Zirkulation große, unvorhergesehene Schwankungen auftreten, muß in einem solchen Produktionszweig ein Reservefonds von den Kapitalisten gehalten werden, um Verluste aus Preisschwankungen ausgleichen und die Produktion kontinuierlich fortführen zu können. Dieser Reservefonds ist ein Teil des notwendigen Zirkulationskapitals, und für ihn wird der Durchschnittsprofit berechnet. Der auf ihn entfallende Profit kann als Risikoprämie bezeichnet werden. Dieser Reservefonds wird aber auch durch den Terminhandel für die produktiven Kapitalisten nicht überflüssig. Denn der Terminhandel beseitigt durchaus nicht die Schwankungen der Preise, die aus Wechsel der Produktionsbedingungen folgen. Die Wirkung des Weltmarktes auf den inländischen Preis muß der Produzent tragen.

Die Versicherung der Börse bezieht sich nur auf Schwankungen, die während der Zirkulation auftreten. Der Müller sichert sich den Preis, zu dem er heute sein Mehl verkauft hat, indem er heute Getreide kauft. Der Getreidehändler sichert sich seinen Gewinn, indem er das Getreide, das er heute gekauft hat, an der Börse für einen bestimmten Termin verkauft. Die Versicherung besteht darin, daß er sich den bestimmten, den bestehenden Preis sichert für einen späteren Termin, an dem er seine Verpflichtung effektiv erfüllen wird. Mit anderen Worten: Kauf und Verkauf haben sich für den Händler oder Produzenten Zug um Zug vollzogen, statt daß nur einseitig Kauf oder Verkauf stattgefunden hätte. Dies setzt aber einmal einen stets bereiten, großen, aufnahmefälligen Markt voraus, wie ihn der Terminhandel schafft; sodann aber Agenten, die ihrerseits diese Sicherung nicht vornehmen, sondern die Gestaltung des späteren Termines abwarten, eben Spekulanten, die dem sich versichernden Händler das Risiko abnehmen. Ihr Gewinn ist also keine Risikoprämie, sondern nur Differenzgewinn, dem ein entsprechender Verlust entgegenstehen muß. Eben dieser Charakter des Spekulationsgewinnes hat zur Folge, daß die Berufsspekulation nur gedeiht, wenn zahlreiche Außenstehende teilnehmen, die die Verluste tragen. Ohne Beteiligung des „Publikums“ gedeiht die Spekulation nicht. [8]

Die fortschreitende Konzentration macht diese Versicherung allmählich unnötig. Einen gewissen Umfang des Handelsgeschäftes gegeben, gleichen sich günstige und ungünstige Chancen aus. Das große Handelshaus macht die „Versicherung in sich“ und verzichtet auf den Terminmarkt. Dazu kommt, daß die kleinen Spekulanten [9] allmählich sich zurückziehen müssen, da sie immer öfter die Zeche zahlen mußten. Die Entwicklung des Aktienwesens und die Effektenspekulation entzieht sie der Warenbörse. Schließlich machen die Syndikate und Truste der Spekulation in jenen Waren, die sie beherrschen, radikal ein Ende.

Fragt man, für welche Schichten der Terminhandel nötig ist, so kann man sagen, daß seine Notwendigkeit für den mittleren Händler wohl am dringendsten ist. Für den Produzenten trifft die Notwendigkeit so weit zu, als dieser wichtige Handelsfunktionen sonst selbst vollziehen müßte. Dieses wird dann der Fall sein, wenn die Weiterverarbeitung schon großkapitalistisch ist, während die Erzeugung des Rohmaterials noch stark zersplittert ist. Hier vollzieht die Börse die notwendige Konzentration der Produkte. Dies gilt zum Beispiel für die Zeit der Entwicklung der modernen Handelsmüllerei. Die Warenbörse vollzieht rascher und radikaler diese Konzentration, alswenn sich erst ein Großhandel entwickeln müßte. Für den Handel ist der Terminmarkt besonders in jenen Produkten erwünscht, wo die Zirkulationszeit lang, die Produktion über einen großen Kreis von schwer übersehbaren Produktionsstätten zersplittert, ihre Ergebnisse schwer vorauszusehen und inkonstant, die Zirkulationsschwankungen der Preise daher bedeutend und unregelmäßig sind.

Ist der Terminhandel einmal etabliert, dann wird die Beteiligung sowohl für die Händler als auch für die Produzenten immer mehr zur Notwendigkeit, weil der Terminmarkt für die Preisgestaltung maßgebend wird. Dagegen nimmt die Einschränkung des Terminhandels auf die Berufshändler dem Terminhandel seine wichtigste Funktion: die Versicherungsmöglichkeit durch Abwälzen der Verluste aus Preisschwankungen auf die Spekulation.

Da die Spekulanten das Spekulationsobjekt nicht dauernd behalten wollen, so geht schon daraus hervor, daß jeder Spekulant immer sowohl Käufer als Verkäufer ist. Der Baissespekulant, der Verkäufer einer Ware, wird ihr Käufer, um sich zu decken. Er ist aber Käufer und Verkäufer zu einem verschiedenen Zeitpunkt und nützt die Preisschwankungen innerhalb dieses Zeitpunktes aus, während die Versicherung des Effektivgeschäftes gerade darin besteht, diesen Schwankungen auszuweichen und daher den Käufen die Bewertung desselben Zeitpunktes durch gleichzeitigen Verkauf und den Verkäufen durch gleichzeitigen Kauf zugrunde zu legen.

Der Spekulant nützt zunächst die Preisschwankungen aus, die nicht er, sondern der Effektivverkehr geschaffen hat. Diese Preisschwankungen können sowohl aus zufälligem Verhältnis von Angebot und Nachfrage als auch aus tieferliegenden Veränderungen der Produktionskosten der Ware hervorgegangen sein. Die Nachfrage und das Angebot der Spekulation verändert sodann selbst wieder dieses Preisniveau und bewirkt Schwankungen, die sich aber schließlich stets kompensieren müssen, eben weil jeder Spekulant sowohl Käufer als Verkäufer ist. Das hindert natürlich nicht, daß eine Zeitlang eine Spekulationsrichtung, zum Beispiel Kauf, also Haussespekulation, überwiegen kann; solange diese Einseitigkeit anhält, steht der Preis über dem Niveau, das aus dem bloßen Effektivgeschäft sich ergeben würde. So bewirkt die Spekulation häufigere und deshalb vielfach auch geringere Preisoszillationen, die sich auf die Dauer gegenseitig kompensieren.

Der Terminhandel konzentriert das ganze Geschäft an einem Ort und gibt den dortigen Großhändlern das Übergewicht über die Provinzialhändler, die allmählich verschwinden. [10] Aber an dem Börsenplatz selbst gibt er die Möglichkeit des Eindringens früher außenstehender Elemente, die den alten Häusern Konkurrenz machen. Daher begegnet die Neueinführung des Terminhandels oft dem Widerstand der alten Berufshändler. Der Terminhandel ist bis zu einem gewissen Grade weniger qualifiziert als der alte Berufshandel, und die Beteiligung des Bankkapitals erlaubt kapitalsschwächeren Elementen die Teilnahme. Aber auch hier findet auf der neuen Basis eine Konzentration statt; im allgemeinen hat man den Eindruck, daß die Beteiligung der reinen Spekulation und der außenstehenden Elemente an den Terminmärkten eher im Abnehmen begriffen ist. [11]

Umgekehrt bedeutet die Abschaffung des Terminhandels die Verstärkung der Position der Großhändler, die das Versicherungsgeschäft entbehren können.

Eine Gefahr des Terminhandels besteht in der Möglichkeit des „Schwänzens“. Der Käufer hat das Recht, sich die Ware auf Rechnung des Verkäufers auf der Börse zu kaufen, wenn der Verkäufer am Lieferungstage die Ware nicht abgeliefert hat. Ist diese Ware nicht in genügendem Verhältnis zur Nachfrage vorhanden, weil der Käufer die verfügbaren Vorräte bereits früher hat ankaufen lassen, so entstehen sehr hohe, fiktive, vom Willen der Käufer abhängige Preise; die Verkäufer sind dann den Käufern völlig preisgegeben. Die „Schwänze“ ist um so leichter, je geringer der Vorrat der Ware. Dies kann auch künstlich herbeigeführt werden, wenn die Lieferungsbedingungen für den Terminhandel hohe Ansprüche an die Qualität der Ware stellen. Umgekehrt ist die Herabsetzung der Lieferungsqualitäten ein Mittel, das „Schwänzen“ zu erschweren. Die „Schwänze“ läßt sich gewöhnlich nur unter besonderen Umständen und für kurze Zeit herbeiführen, zum Beispiel wenn die Getreidevorräte gering sind, weil die neue Ernte noch nicht stattgefunden, die alten Vorräte aber bereits zumeist verkauft sind. Die außerordentlichen Preise bewirken aber gewöhnlich das Erscheinen von Vorräten, die man schon der Konsumtion anheimgefallen glaubte, auf dem Markte. Übersteigen die neuen Zufuhren die Aufnahmefähigkeit der Käufer, so bricht die „Schwänze“ zusammen. Im allgemeinen bedeuten aber auch gelungene „Schwänzen“ nur die Expropriation der außenstehenden Spekulantengruppen und beeinflussen den effektiven Handel und die wirklichen Preise der Ware in geringem Maße.

Das deutsche Börsengesetz vom 22. Juni 1896 hat bekanntlich den Terminhandel zum Teil aufgehoben, zum Teil erschwert. Der Getreidehandel erfuhr, namentlich seit die Rechtsprechung auch das handelsrechtliche Lieferungsgeschäft bedrohte, eine starke Einschränkung. So wurde „der Kreis der am Lieferungshandel beteiligten Personen ein immer kleinerer, und zwar so klein, daß er für die Zwecke des Lieferungshandels kaum mehr ausreicht“. Dadurch wurden nun auch die Versicherungsgeschäfte wesentlich erschwert. Was waren nun die Folgen?

„Es gibt nun schon einige sehr große Firmen, die wegen der Schwierigkeiten, welche damit verbunden sind, eine Preissicherung an der Terminbörse ganz entbehren zu können glauben, und dieselben haben dabei, unterstützt durch einige Jahre stabilerer, ja sogar steigender Preise, nicht unerhebliche Gewinne erzielt. Im allgemeinen halten jedoch die soliden Firmen ein solches Verfahren für eine sehr gefährliche Spekulation und begnügen sich lieber mit einem kleineren, aber sicheren Gewinn ... Es ist ganz unverkennbar, daß bei der heutigen Sachlage die oben erwähnten zwei bis drei großen Firmen auch einen immer wachsenden Anteil des ganzen Geschäftes an sich reißen. Durch die Gesetzgebung wird hier die Konzentration ebenso begünstigt, wie eine solche im Bankgewerbe auf dieselbe Weise zutage getreten ist. Es ist sehr zu bezweifeln, ob diese Entwicklung denjenigen, welche das Gesetz als einen so großen Erfolg preisen, wirklich auf die Dauer gefallen wird. Für die Erzielung möglichst günstiger Preise wird wohl jedenfalls eine vielseitige Konkurrenz den Landwirten weit bessere Garantien bieten, als wenn schließlich ein paar Riesenfirmen die Preise diktieren können.“ [12]

„Die Provinzhändler sind um so mehr am Lieferungsgeschäft interessiert, als sich ihnen durch den Terminverkauf die Möglichkeit bietet, die Ware günstig zu lombardieren, da dieselbe schon zu einem festen Preise verkauft ist und daher nicht mehr durch einen Preissturz an Wert verlieren kann. So wird dann der Händler wieder kapitalkräftig und imstande, neue Posten Getreide den Produzenten zu guten Preisen abzunehmen.“ [13]

Durch Verkürzung der Zirkulationszeit für die produktiven Kapitalisten und Abnahme des Risikos durch die Spekulation können auch Rückwirkungen auf die Produktion erfolgen. Vor Einführung des Terminhandels war es hauptsächlich ein Teilproduzent, der das Risiko zu tragen hatte; fällt dies und die Notwendigkeit der Lagerung der Ware, die jetzt ebenfalls an dem Börsenplatz konzentriert ist, fort, so genügt die reine Produktionsfunktion nicht mehr; der Teilnehmer wird Vollunternehmer durch Kombination seines Betriebes mit einem zweiten. Er kann das um so eher, da ja jetzt ein Teil seines Zirkulations- und Reservekapitals frei geworden ist. So werden die Wollkämmer überflüssig, weil das Risiko, das sie früher trugen, nun auf den Terminhandel überwälzt ist. Sie werden nun selbst Spinner; oder die Spinner gliedern sich umgekehrt Wollkämmereien an. [14]

Der Terminhandel erspart den Produzenten Zirkulationskapital erstens durch Verkürzung ihrer Zirkulationszeit, zweitens durch Reduzierung der Selbstversicherung (Reservefonds) gegen Preisschwankungen. Das verstärkt die Kapitalskraft der großen Unternehmungen, die vor allem die Vorteile des Terminmarktes genießen. Das so frei gewordene Kapital wird zu Produktionskapital.

Bei der Arbeitsteilung der Unternehmungen ist nicht allein der technische Gesichtspunkt ausschlaggebend, sondern auch der kommerzielle; manche Teilprozesse, zu denen vor allem die Verarbeitung von Rohstoffen zu Halbfabrikaten gehört, bleiben nur deshalb als solche verselbständigt, weil die Teilproduzenten zugleich wichtige kommerzielle Funktionen erfüllen. Sie übernehmen die Rohstoffe vom Produzenten oder von den Importeuren, mit denen sie das Risiko der Preisschwankungen teilen. Die Selbständigkeit wird überflüssig, wenn sich der Fabrikant auch ohne diese Vermittlung durch den Terminmarkt vor Risiko schützen kann. Er gliedert dann seinem eigenen Betrieb diese Verarbeitung des Rohstoffes an. Es ist der Wegfall der kommerziellen Funktion, der die technische Selbständigkeit überflüssig macht. Es liegt auch hier die Tendenz nach Ausschaltung des Zwischenhandels vor. Die Warenbörsen scheinen allerdings zunächst die Handelsoperationen noch zu vermehren, jedoch wissen wir bereits, daß diese Käufe und Verkäufe Umsätze nicht des Handels, sondern der Spekulation darstellen.

Wir haben gesehen, daß der Terminhandel Mittel ist, um Bankkapital sich am Warenhandel beteiligen zu lassen, zunächst durch Kreditgewährung, sei es in Form der Lombardierung oder des Reportgeschäftes. Die Bank kann aber ihre große Kapitalsmacht und ihre Übersicht über den Markt auch ausnützen, um mit ziemlicher Sicherheit sich an der eigentlichen Spekulation zu beteiligen. Ihre umfassenden, sich über eine Reihe von Terminmärkten erstreckenden Verbindungen geben ihr außer besserer Übersicht über den Markt zunächst Gelegenheit zu sicheren Arbitrageoperationen, die bei dem großen Umfang, in denen sie ausgeführt werden, erheblichen Gewinn bringen. Die Bank wird solche Spekulationsgeschäfte um so sicherer ausführen können, in je größerem Umfang sie über die Ware verfügt und damit Einfluß auf die Größe der Zufuhr nehmen kann. So entsteht das Streben, über die Waren, die auf dem Terminmarkt gehandelt werden, immer mehr die Verfügung zu bekommen. Die Bank sucht die Ware direkt vom Produzenten unter Ausschluß anderer Händler zu erhalten. Sie läßt sich entweder kommissionsweise den Verkauf übertragen – und sie kann für diesen Verkauf in Konkurrenz mit dem Händler einen viel geringeren Profit beanspruchen als dieser, weil sie noch Spekulationsgewinn machen kann und weil sie mit Kredit in viel höherem Maße arbeiten kann – oder sie kauft die Ware für eigene Rechnung. Die Bank benützt dabei den Einfluß, den sie durch ihre sonstigen geschäftlichen Beziehungen auf die Industrie besitzt, um sich an Stelle des Kaufmannes dem Industriellen darzubieten. Ist die Bank einmal im Besitz des Absatzes, so werden dadurch die gegenseitigen Beziehungen der Bank zur Industrie enger. Die Bank ist an der Preisgestaltung der Ware nicht nur als Spekulant interessiert, ein hoher Preis ist ihr erwünscht im Interesse des Unternehmens, zu dem sie auch Kreditbeziehungen aller Art hat. Zugleich sucht sie, da sie ja Interesse an möglichst großer Verfügung über die Ware hat, mit möglichst viel Unternehmungen Verbindung und wird so an dem ganzen Industriezweig interessiert. Ihr Interesse aber ist es, diesen Industriezweig möglichst gegen Depressionen zu schützen; sie wird ihren Einfluß benützen, um die Kartellierung zu beschleunigen, die ja allerdings die spekulative Tätigkeit der Bank auf dem inneren Markt (nicht auf dem Weltmarkt) überflüssig macht, sie aber durch Anteilnahme am Kartellprofit in verschiedener Form dafür reichlich entschädigt. Es ist eine Entwicklung, die sich namentlich dann vollzieht, wenn aus historischen Ursachen die Bildung eines starken und leistungsfähigen Großhandels, sei es überhaupt, sei es in dem betreffenden Produktionszweig, ausgeblieben ist. So sind in Österreich die Banken auf dem Wege des Handels in die Zuckerindustrie, mit geringerem Erfolge in die Petroleumindustrie eingedrungen und Träger der Kartellierungsbestrebungen in diesen Industriezweigen geworden, die stark in ihrer Abhängigkeit stehen. So wird hier durch den Terminhandel eine Entwicklung, die ja allgemeine Tendenz ist, begünstigt, um schließlich den Terminhandel selbst wieder aufzuheben.

Die monopolistischen Verbände beseitigen die Warenbörsen vollständig. Das ist ja selbstverständlich, da sie die Preise für längere Zeit festsetzen und daher die Ausnützung der Preisschwankungen unmöglich machen. Die „Verteilung in der Zeit“ geht natürlich ohne weiteres vor sich, was höchstens Herrn Professor Ehrenberg überraschen kann. Das deutsche Kohlensyndikat und der Stahlwerksverband haben die Börsennotierungen von Essen und Düsseldorf zu rein nominellen gemacht.

„So besteht die Essener Kohlenbörse lediglich in – einer Mappe mit Kohlennotierungen, die jedesmal vom Kohlensyndikatsgebäude zum Essener Saalbau getragen wird, während die ganze sogenannte Düsseldorfer Produktenbörse in – einem Schreibebrief besteht, den ein Industrieller regelmäßig dem Vorstand der Düsseldorfer Börse zugehen läßt.“ [15]

Das gleiche gilt für das Termingeschäft in Spiritus.

„Es ist hier ganz richtig bemerkt, daß ein Teil des Handels durch die Zentrale (für Spiritusverwertung) seine Bedeutung verloren hatte und daß ein Teil des Zwischenhandels in dem Syndikat keinen Raum mehr fand. Es ist das der Teil, der sich in der Hauptsache mit dem Börsengeschäft befaßt. Das Kommissionsgeschäft, die Makler, alle die Händler, die nicht direkt mit Produzenten in Verbindung stehen, sind allerdings durch das Zustandekommen des Syndikats überflüssig geworden und sind dadurch ausgeschaltet.“ [16]

Die effektiven Händler werden vom Spiritussyndikat in Agenten verwandelt, mit fester Provision (30 bis 40 Pf.), und ihre Zahl, wie es scheint, ziemlich stabil gehalten – 1906 waren es 202 –, die 40 Prozent der Erzeugung absetzten.

Soweit die Gewinne der Produktenbörse aus Handelsprofit stammen, fallen sie bei Ausschaltung der Börse den Produzenten zu. Dies ist auch der Fall bei jenen Gewinnen, die aus der Verschiedenheit der Produktionszeit (der „Dauer der Kampagne“) und der Konsumzeit entstehen. So sind zum Beispiel für Spiritus die Sommerpreise höher als die Winterpreise. Die Produktion geht am Ende der Kampagne in die Hände des Handels über. Die Sommerpreise sind schon deswegen höher, weil Lagerungskosten, Zinsverluste usw. berechnet werden müssen. Aber die Brenner müssen am Ende der Kampagne möglichst bald verkaufen. Das Angebot ist liier drängend. Umgekehrt findet während des Sommers keine Produktion statt. Das Angebot kann hier nicht mehr vermehrt werden, und die Händler sind kapitalskräftig genug, um die Ware nicht in ungünstigen Zeiten loszuschlagen. Hier spielt der Unterschied der Kapitalskraft der Händler einerseits, denen auch hier das Bankkapital für Reportierung oder Lombardierung zur Verfügung steht, und der Kapitalskraft der oft kleinen Produzenten eine Rolle in der Preisbestimmung, allerdings nicht für den Preis, den der Konsum zu zahlen hat, sondern für den, den der Händler dem Produzenten zahlt. Auch diese Verhältnisse werden durch ein Kartell der Produzenten zuungunsten der Händler und zugunsten der Produzenten geändert. Sehr prägnant drückt dies Herr Stern, der Geschäftsführer der Zentrale für Spiritusverwertung, aus, wenn er sagt: „Das Syndikat läßt die Preissteigerung nach Schluß der Brennkampagne den Brennern zugute kommen, der freie Markt der Spekulation.“

Gerade auf dem Gebiete der landwirtschaftlichen Produktion hat die Kartellierung – und die landwirtschaftlichen Produktions„genossenschaften“ sind häufig nichts anderes als Kartellkeime oder Kartelle im kleinen – große Vorteile, weil gerade für die landwirtschaftliche Produktion die kapitalistische Regelung durch den Preis am unangemessensten ist, die Anarchie der kapitalistischen Gesellschaft mit den natürlich-technischen Bedingungen gerade der landwirtschaftlichen Produktion unvereinbar ist, wie ja der Kapitalismus überhaupt das Ideal einer rationellen Landwirtschaft im Gegensatz zur Industrie nicht durchsetzen kann. Dieser Widerspruch, in den die kapitalistische Preisgestaltung zu den natürlich-technischen Bedingungen landwirtschaftlicher Produktion gerät, wird aber durch das Vorhandensein eines Terminmarktes, der die Preisänderungen kontinuierlich macht, auf die Spitze getrieben. Was Schuld der kapitalistischen Produktionsweise überhaupt, wird so dem Terminhandel mit seinen oft dramatischen, durch die Spekulation hervorgerufenen oder doch übertriebenen Änderungen der Preisrichtung angekreidet. Demagogisch ausgenützt, kann daher leicht bei den landwirtschaftlichen Produzenten eine heftige Bewegung gegen den Terminhandel hervorgerufen werden. [17]

Soweit ein Kartell imstande ist, die Anarchie einzuschränken, soweit wirkt es gerade auf landwirtschaftlichem Gebiet besonders günstig. Es liegt im Charakter der Landwirtschaft, daß die Produktionsmengen der einzelnen Jahre je nach den natürlichen Bedingungen außerordentlich variieren. Diese Produktionsmengen beeinflussen aber unmittelbar den Preis. Eine überschüssige Produktionsmenge übt starken Preisdruck und vermehrt in diesem Jahr die Konsumtion. Infolge der gedrückten Preise wird im nächsten Jahr die Produktion beschränkt. Tritt dazu etwa eine schlechte Ernte, so tritt Mangel ein, der Preis schnellt in die Höhe, die Konsumtion wird stark eingeschränkt. Die zersplitterte Produktion ist gegen diese Erscheinungen ziemlich machtlos. Das Kartell aber hat auf die Preisgestaltung viel größeren Einfluß, da es die Möglichkeit hat, rechtzeitig Vorräte anzulegen und in Verbindung mit der Produktionskontingentierung allzu starken Schwankungen vorzubeugen. Freilich benützt das kapitalistische Kartell diese Macht, um dauernd Höchstpreise zu erzielen durch eine dementsprechende Einschränkung der Produktion. Aber für die landwirtschaftliche Produktion schafft es stabilere Verhältnisse.

So sagt der eben angeführte Geschäftsführer Stern:

„Das Syndikat kann die Überschüsse bis zu einem sehr weitgehenden, wenn auch nicht unbeschränkten Maße auf bewahren. Der freie Markt läßt, sowie die Überschüsse zu stark werden, sofort einen Preissturz eintreten und hört damit erst auf, wenn das Produkt weit unter den Herstellungswert sinkt. Das Syndikat kann den Auslandspreis vom Inlandspreis trennen, der freie Markt ist, wenn Überschüsse vorhanden und auf Ausfuhr angewiesen sind, in der Preislage für das gesamte Erzeugnis vom Erlös für den Export abhängig. Ein Beispiel: 1893/94 ist ein Überschuß von 20 Millionen Liter vorhanden gewesen, keineswegs ein bedrohlicher Überschuß, der aber den Durchschnittspreis des Jahres auf 31 Mk. drückte. Das Syndikat hätte in diesem Jahre 10 Millionen mehr exportiert, und wenn es auf diese 10 Millionen 5 oder 8 Mk. im Preise, gleich 500 000 bis 800 000 Mk. verloren hätte, so hätte es dem Brennergewerbe eine große Entwertung erspart; denn wenn ich annehme, daß die Preise dann 5 Mk. auf die ganze Produktion höher gewesen wären, so hätten wir mit 500 000 bis 800 000 Mk. Verlust die ganze Produktion von etwa 300 Millionen Liter um 15 Millionen Mk. im Werte gehoben.

Die Börse hat wesentliche Bestände nicht aufkommen lassen und sehr schnell ein etwaiges Plus durch ein Minus der Produktion ausgeglichen. Die Bestände, die am Schluß einer Kampagne (am 50. September eines Jahres) vorhanden waren, betrugen während der Dauer des freien Marktes in Spiritus regelmäßig zirka 30 Millionen; mehrere Male bleibt der Bestand darunter, und zwar am weitesten einmal um 9 Millionen; ein einziges Mal aber steigt diese Ziffer wesentlich, nämlich um 15 Millionen im Jahre 1893/94. Diese Ziffern, diese 10 Millionen hin und her, sie sind nur 3 bis 5 Prozent der Produktion, und diese 3 bis 5 Prozent genügen, um den Preis auf das äußerste zu drücken. Selbst kleine Bestände machen den Spekulanten nervös; er stößt sie ab, wenn er glaubt, daß eine gute Ernte bevorsteht. Das scheinbare Gleichmaß der Börse war nichts anderes im Grunde als Ängstlichkeit und Nervosität.“

Den Grund, warum ihm der Ausgleich durch die Börse nicht recht ist, gibt er gleich darauf an: „Der Ausgleich wird von der Börse durch billige Preise erzielt.“ Seine Auftraggeber, die kartellierten Brenner und Spritfabrikanten, können aber nur einen Ausgleich zu hohen Preisen brauchen. [18]

Manche Verfechter des Terminhandels behaupten auch, daß er eine Gewähr für eine genauere Preisbestimmung sei. Der Terminmarkt umfasse eine größere Zahl von sachverständigen Interessenten, die Resultante so vieler sachverständiger Meinungen müsse im allgemeinen richtiger sein als die einer geringeren Anzahl. Aber die Eigenschaft, Getreidehändler zu sein, verleiht dem Menschen noch nicht die mystische Fähigkeit, den künftigen Ernteertrag voraussehen zu können, und diese Fähigkeit besitzt weder einer noch unendlich viele Getreidehändler. Mag also für Börsenbesucher das Wort „Verstand ist stets bei wenigen nur gewesen“ nicht gelten, so besitzen sie doch – so viele alttestamentarische Eigenschaften sie sonst haben mögen – sicher nicht die Prophetengabe. In Wirklichkeit sind Terminpreise nur spekulativ. Selbst ein Syndikat wie das Spiritussyndikat, das auf die inländische Preisbestimmung ja unmittelbaren Einfluß hat und daher viel eher in der Lage wäre, Terminofferten abzugeben, gibt sie nur ungern ab. So sagt der Geschäftsführer der Spirituszentrale, Untucht:

„Mit den Terminofferten hat es immer gewisse Schwierigkeiten gehabt. Wenn es nach uns gegangen wäre, wären wir lieber mit den Terminofferten zurückhaltender gewesen ... Wenn jemand ein Produkt offeriert, muß er, um den Preis normieren zu können, vorher wissen, welche Mengen ihm zur Verfügung stehen. Wir können das natürlich erst wissen, wenn die Kampagne schon etliche Monate vorgeschritten ist, Auch dann sind wir Täuschungen nicht ganz enthoben, denn erst die Produktion der Frühjahrsmonate gibt immer den Ausschlag dafür, ob die Produktion der Kampagne groß oder klein ist; dies namentlich, wenn die Situation etwas unübersichtlich ist.“

Man wird aber zugeben, daß die Informationen der Zentrale, die die ganze Produktion übersieht und der zirka 80 Prozent der Produktion unterstehen, ganz anders geartet sind als die der Börsenbesucher.

Der Grund, der zum Verlangen nach Terminpreisen führt, ist der, daß die weiterverarbeitende Industrie in dem Moment, wo sie Offerten abzugeben hat, dazu die Preise des Rohmaterials kennen muß. Wenn nun der Zeitpunkt der Kampagne des Rohmaterials nicht zusammenfällt mit den Bestellungsterminen der weiterverarbeitenden Industrie, so entsteht bei Waren mit stärkeren Preisschwankungen das Bedürfnis nach Terminpreisen. Der Weiterverarbeiter wälzt damit das Risiko auf seinen Rohmateriallieferanten ab. Syndikate aber benützen ihre Stärke, um das Risiko wieder von sich abzuwälzen, sei es, daß sie die Preise stabil halten oder daß sie die Terminpreise so hoch ansetzen, daß für sie ein Risiko gleichfalls in Wegfall kommt. Herr Untucht spricht es auch direkt aus: „Da wir uns ungewissen Verhältnissen gegenüber befinden, haben wir die Vorsicht (sic!) beobachtet, daß wir die Preise eher etwas zu hoch griffen als zu niedrig.“ Und in der Denkschrift des Syndikats wird bemerkt:

„Während solche Terminofferten in den ersten vier Jahren des Syndikats zeitig zu Beginn des neuen Geschäftsjahres ausgegeben wurden, wird seit 1904/05 der Grundsatz befolgt, die allgemeinen Lieferungspreise erst zu notieren, sobald ein gewisser Anhalt für die Entwicklung der Produktion vorliegt.“

In der deutschen Börsenenquete halten die außerhalb der Geschäftswelt stehenden Mitglieder (wie Geheimrat Wiener und der freikonservative Abgeordnete v. Gamp) das Effektivgeschäft für legitim, das Börsendifferenzgeschäft für illegitim; eine Unterscheidung, die ebenso regelmäßig von den Geschäftsleuten zurückgewiesen wird. Die ersten können eben nicht begreifen, daß bei allen kapitalistischen Transaktionen der Gebrauchswert völlig gleichgültig und nur meistens eine traurige Notwendigkeit (conditio sine qua non) ist. Das reine Differenzgeschäft ist in Wirklichkeit der vollendetste Ausdruck der Tatsache, daß für den Kapitalisten nur der Tauschwert wesentlich ist. Gerade das Differenzgeschäft ist so das legitimste Kind der kapitalistischen Grundstimmung; es ist das Geschäft an sich, bei dem von der profanen Erscheinungsform des Wertes – dem Gebrauchswert – abstrahiert ist; es ist nur natürlich, daß dieses ökonomische Ding an sich den nichtkapitalistischen Erkenntnistheoretikem schlechthin als transzendent erscheint und sie es dann in ihrem Ärger als Schwindel bezeichnen. [19] Sie sehen nicht, daß hinter der empirischen Realität eines jeden kapitalistischen Geschäfts die transzendentale Tatsache eines solchen Geschäfts an sich steht, die erst jene empirische Realität erklärt. Das merkwürdige dabei ist, daß den Verteidigern des Gebrauchswertes, sobald sie mit der Börse zu tun bekommen, der Begriff des Gebrauchswertes selbst verlorengeht. Als effektiv gilt ihnen jetzt jedes Geschäft, ob es sich um Umsatz von Ertragsliteln oder Waren handelt, in gleicher Weise, wenn nur die Papiere oder die Waren wirklich abgeliefert werden. Sie übersehen dabei vollkommen, daß die Effektenzirkulation für den Stoffwechsel der Gesellschaft völlig gleichgültig ist, während die Warenzirkulation ihre Lebensbedingung ist.

Zu welchen Verrücktheiten die Gleichgültigkeit gegenüber dem Gebrauchswert führen kann, dafür ein Beispiel. Um die Ware fungibel zu machen, muß sie bestimmte festgesetzte Bedingungen erfüllen, also in bestimmter Menge ein bestimmtes Gewicht besitzen, bestimmte Farbe, bestimmten Geruch usw. aufweisen. Nur dann entspricht sie dem „Typ“, der zur Erfüllung der Lieferung geeignet ist. Beim Kaffeetermingeschäft in Hamburg war der Typ ein ziemlich schlechter. Bessere Sorten wurden also durch Zusatz von schwarzen Bohnen, Steinen usw. verschlechtert. In Berlin war der Typ besser. Die Zusätze, die in Hamburg gemacht wurden, mußten in Berlin erst mühsam entfernt werden, um den Kaffee lieferbar zu machen. Wohl das merkwürdigste Beispiel von kapitalistischen Unkosten. [20] Es kommt aber noch besser. In Hamburg hatte sich ein Corner gebildet. Es trat Mangel an lieferbarer Ware ein. Lieferbar war aber nur der mit Steinen usw. versetzte Kaffee. Bessere Sorten bedangen daher, da sie nicht der Lieferungsqualität entsprachen, ein Aufgeld. Mit anderen Worten, man mußte für die Lieferung besserer Qualität Strafe zahlen. Es entspricht das aber nur konsequent angewandter kapitalistischer Logik; denn es handelt sich dem Käufer, dem Mitglied des Corners, gar nicht um den Gebrauchswert, sondern nur um den Tauschwert. Dieser bestimmt die ganze wirtschaftliche Aktion, die eben nicht Gebrauchswerterzeugung oder Vermittlung ist, sondern nur Erzielung von Gewinn. [21]

Die Apologeten der kapitalistischen Produktionsweise suchen die Notwendigkeit ihrer einzelnen Erscheinungen zu beweisen, indem sie die aus der kapitalistischen Produktion folgende spezifisch ökonomische und daher historische Form identifizieren mit dem technischen Inhalt, der gegenüber der transitorischen Form dauernd notwendig ist, und aus dieser feilschen Identifizierung dann auf die Notwendigkeit der Form zurückschließen. So betonen sie emphatisch die Notwendigkeit der Oberleitung und Beaufsichtigung jedes gesellschaftlichen Arbeitsprozesses, um daraus sofort die Notwendigkeit der kapitalistischen Leitung, die aus dem Privateigentum an den Produktionsmitteln entspringt, und damit die Notwendigkeit dieses Privateigentums überhaupt zu beweisen. So fassen sie den Handel nicht als spezifischen Zirkulationsakt, sondern als Verteilung der Güter an die Konsumenten auf. So erklärt Ehrenberg [22] den Handel als Verteilung über den Raum, die Spekulation als Verteilung über die Zeit. Und da die Verteilung natürlich bei einem gewissen Grade der technischen Entwicklung immer notwendig ist, so ist Handel und Spekulation immer notwendig, ihre Beseitigung eine Unmöglichkeit, eine Utopie. Identifiziert man noch dazu „notwendig“ mit „produktiv“, so kommt man mit Ehrenberg zu dem grotesken Resultat, daß die Spekulation ebenso ein Produktionszweig ist wie die Landwirtschaft. Warum auch nicht, da der Boden und eine Aktie in gleicher Weise Geld tragen! Es wird dabei der Handel einfach mit dem Transport und der Arbeit des Einpackens, Zerteilens usw. verwechselt, die Spekulation mit der Lagerung identifiziert, Operationen, die natürlich bei jeder technisch entwickelten Produktionsweise nötig sind. Aber auch ein ganz anders als Ehrenberg ernst zu nehmender und scharfsinniger Mann wie Professor Lexis [23] gerät bei seinen Aussagen über den Terminhandel in Verlegenheit; denn auch er übersieht die spezifisch ökonomische Formbestimmtheit des börsenmäßigen Warenterminhandels zum Unterschied vom Warenhandel. Er übersieht die spezifische Rolle der Spekulation und sucht den Terminhandel als Notwendigkeit zu erweisen, indem er ihn als wirklichen Handel nachzuweisen sucht.

Sein Gegner Gamp hat dann leichtes Spiel, darauf hinzuweisen, daß der Terminhandel eine Unsumme von Warenumsätzen schafft, die für die Verteilung vom Produzenten zum Konsumenten gar nichts leisten. Lexis weist darauf hin, daß es beim Terminhandel leichter sei, Käufer zu finden. Das ist richtig, nur ist dieser „Käufer“ gewöhnlich nicht der Konsument, sondern selbst wieder „Verkäufer“, nämlich selbst Spekulant. Es ist aber falsch, den Handel und gar den Termin„handel“, die Terminspekulation, aus einem absoluten Distributionsbedürfnis herleiten zu wollen; der Handel erfüllt nur das Distributionsbedürfnis in einer kapitalistischen Gesellschaft, und seine Notwendigkeit ist nur transitorisch selbst innerhalb der kapitalistischen Gesellschaft, wie die Ausschaltung des Handels durch die Syndikate und Truste beweist. Wer nun gar den Handel als „produktiv“, das heißt als Profit nicht bloß realisierend, sondern erzeugend ansieht, gerät vollends in Verlegenheit: er preist als einen Vorzug der Kartellierung die Ersparung von Handelskosten, was ja nur Vorteil sein kann, wenn die Handelsoperationen Unkosten darstellen, also unproduktiv sind.

Die Notwendigkeit des Terminhandels besteht in Wirklichkeit einmal darin, daß er den produktiven Kapitalisten, Industriellen und Kommerziellen erlaubt, ihre Zirkulationszeit auf Null herabzusetzen und sich damit gegen die Preisschwankungen während der Zirkulationszeit zu versichern, diese auf die Spekulation, die diese spezifische Funktion zu erfüllen hat, abzuwälzen. Zweitens erlaubt der Terminhandel, einen Teil der Handelsfunktionen statt von kommerziellem Kapital von Geld-(Bank-)kapital erfüllen zu lassen; für diesen Teil der Operationen wird nicht Durchschnittsprofit, sondern Zins erzielt; um die Differenz steigt der industrielle Profit (Unternehmergewinn). Drittens gestattet der Terminhandel, was ja mit dem zweiten Punkt zusammenhängt, die Verwandlung von Geldkapital in Handelskapital unter Beibehaltung des Geldkapitalcharakters und eröffnet so dem Bankkapital die Möglichkeit, sein Herrschaftsgebiet über Handel und Industrie zu erweitern und einem immer größeren Teil des produktiven Kapitals den Charakter von Geldkapital, das in der Verfügung der Bank ist, zu erhalten.


Anmerkungen

1. Herr Rüssel von der Diskontogesellschaft definiert: „Das Wesen der kaufmännischen Spekulation liegt darin, eine entsprechende Änderung der Konjunktur wahrzunehmen und unter Umständen dieselbe sich durch den Terminhandel schon im voraus zu sichern.“ Börsenenquete, I., S. 417.

2. Börsenenquete, II., S. 2072.

3. Diese Künstlichkeit ist Quelle vieler Mißbrauche und Hemmungen, die dort wegfallen, wo wirkliche und stets leicht konstatierbare Fungibilität vorhanden, wie zum Beispiel beim Spiritus (Alkoholgrad) und zum Teil beim Zucker (Polarisationsgrad).

4. „Diese spezielle Form des Termingeschäftes ist also nicht nur zur Erleichterung des effektiven Handels geschaffen, sondern sie dient im letzten Grunde dazu, den Kapitalisten oder Spekulanten, das heißt dem Besitzer von zur Zeit anderweitig ungebundenem Kapital, die Möglichkeit zu geben, dies vorübergehend (oder dauernd) in der betreffenden Warenbranche anzulegen, auch wenn ihm Kenntnis der Ware und der äußeren Technik dieses Handelszweiges fehlt. Dieser Kapitalist ... unterscheidet sich also von dem Getreidehändler prinzipiell durch das Motiv seiner Tätigkeit.“ Letzterer will Getreide umsetzen, ersterer an den Schwankungen des Preises gewinnen. Der Kapitalist nimmt dabei zugleich das Risiko auf sich. (Fuchs, Der Warenterminhandel in Schmollers Jahrbuch für Gesetzgebung usw., 1891, 1. Heft, S. 71.) Dazu ist jedoch zu bemerken, daß das Gewinnstreben natürlich gemeinsames Motiv aller kapitalistischen Aktionen ist, verschieden ist nur die Art, wie der Gewinn erzielt werden kann.

5. So berichtet Offermann von der Wollbörse in Havre, daß dort 1892 2.000 Ballen effektiv und 16.500 Ballen auf dem Terminmarkt verkauft wurden. Desgleichen sei auch in Baumwolle der Terminhandel zehnmal größer als der Effektivhandel. Bei einer Ernte von 8 bis 9 Millionen Ballen wurden zirka 100 Millionen auf dem Terminmarkt umgesetzt. (Börsenenquete, S. 3568.)

6. Allerdings darf man sich, von den Eingeweihten beim Warenterminhandel keine besonderen Vorstellungen machen. „Wenn es so wäre, daß man aus den Berichten ersehen könnte, wie der Markt ferner gehen wird und welcher Preis angemessen ist, so wäre das eine herrliche Sache. Ich kann aus alter Erfahrung nur sagen: Gefühl ist alles. Informiert sein ist ganz wundervoll, ein Schlagwort, nur es wird nichts daraus, und die Kaufleute irren sehr häufig ... Der Kaufmann ist so unwissend wie der Landwirt, und wenn er alle Berichte studiert, ist er erst recht dumm geworden, und es kommt gewöhnlich anders“, gesteht der aufrichtige Händler Damme. (Deutsche Börsenenquete, II., S. 2858.)

7. Der Schutzzoll gleicht diesen Preis nicht aus, sondern erhöht nur den deutschen um einen Betrag über den Weltmarktpreis, der dem Getreideproduzenten auch bei niedrigem Weltmarktpreis noch Profit bringen soll.

8. Über die Beteiligung am Terminhandel überhaupt, sagt Herr Kämpf, Vorsitzender der Berliner Handelskammer: „Wenn die Wogen hochgehen, die ganze Welt. Wenn sie nicht hochgehen, dann sind es die reicheren Leute, die derartige Geschäfte machen.“ (Börsenenquete, II., S. 813.)

9. Köstlich ist das Zwiegespräch zwischen Herrn v. Gamp und Herrn Horwitz über den Schmerz, den der Kaufmann bei dem Gedanken an die Verluste der kleinen Leute zu empfinden sittlich verpflichtet sei: Das liegt nicht in der Natur des Kaufmannes. Schaffen sie entweder den Kaufmann ab oder lassen sie ihm die Natur, die ihm nun einmal eigen ist. (Börsenenquete, III., S. 2459.)

Für die ethische Nationalökonomie erfüllt die Börse überhaupt nur die Funktion einer moralischen Bedürfnisanstalt. Ihre sonstigen Funktionen bleiben ihr verborgen.

10. Siehe Börsenenquete, Bericht der Kommission, S. 90.

11. „Aus dem Kaffeehandel haben sich die Meinen und unberufenen Elemente zurückgezogen, er steht unter Führung großer Konsortien.“ (Börsenenquete, S. 2065.) Dies aus der Erfahrung erklärlich, die der Sachverständige van Gülpen in die Worte faßt: „Es läßt sich mit großer Kapitalsgewalt außerordentlich viel ausrichten, wenn sie auf vereinzelte Artikel dirigiert wird.“

Die großen Londoner Getreidefirmen sind Gegner der Einführung des Terminhandels, durch den der Handel demokratisiert und ihre beherrschende Stellung aufgehoben würde. (Ebenda, S. 3542.)

12. H. Ruesch, Der Berliner Getreidehandel unter dem deutschen Börsengesetz, Conrads Jahrbuch für Nationalökonomie und Statistik, III. Folge, XXXIII. Bd., 1907, 1. Heft, S. 53.

13. Ebenda, S. 87. Vergleiche auch die Voraussage dieser Entwicklung bei Landesberger: „Die allergrößten Getreidehäuser beteiligen sich bezeichnenderweise am Terminhandel nicht, sie machen die Versicherung in sich. Die Aufhebung des Termihhandels muß daher mit derselben Notwendigkeit dazu führen, den Getreidehandel in den Händen der kapitalslärksten Häuser zu konzentrieren, mit der das Verbot des Terminhandels in gewissen Sorten von Wertpapieren diesen Zweig des Effektenhandels in die Hände der deutschen Großbanken gespielt hat.“ (L. c., S. 45.)

14. Börsenenquete, III., S. 5375 ff. Aussage Offermanns.

15. Berliner Tageblatt vom 19. Oktober 1907.

16. Kontradiktorische Verhandlungen der deutschen Kartellenquete über die Verbände in der deutschen Spiritusindustrie. Aussage des Geschäftsführers der Zentrale für Spiritusverwertung, Bourzutschky.

17. Sehr richtig sagt Landesberger:

„Der Kampf der Landwirtschaft gegen den Terminhandel findet seine Erklärung auch in wichtigen Tatsachen der Wirtschaft. Die Landwirtschaft steht mehr als irgendein anderer Produktionszweig im Banne zeitlich und örtlich gegebener Produktionsbedingungen. Das heißt, der Faktor Produktionskosten ist bei ihr weniger veränderlich als in anderen Wirtschaftszweigen. Es hängt dies zusammen mit der Bindung des Kapitals in der Landwirtschaft, mit der Bodenverschuldung, mit der natürlichen Schwierigkeit, die wichtigsten Defensivwaffen anderer Produktionszweige gegen ungünstige Konjunkturen: Spezialisierung der Produktion, temporäre Ausdehnung und Einschränkung des Betriebes, auch nur annähernd im gleichen Umfang oder mit gleichem Erfolg anzuwenden. Der außerpersönliche Faktor alles Wirtschaftslebens, die Konjunktur, hat in keinem anderen Produktionszweige ein gleiches Übergewicht über den persönlichen Faktor: Produktionskosten. Und die Konjunktur ist für die mitteleuropäische Landwirtschaft seit mehreren Jahrzehnten überwiegend ungünstig. Die Konjunktur aber wird durch den Terminhandel vermittelt. Der Handel, der die Konjunktur nicht umgehen kann, der an beiden Polen seines Wirtschaftsprozesses, bei Anschaffung und Veräußerung von der Konjunktur ergriffen wird, ist gezwungen, auf sie mit einer spezifischen Funktion zu reagieren. Das Organ für diese Funktion ist der Terminhandel, seine Aufgabe, die Weltkonjunktur ökonomisch erfaßbar zu machen, sie möglichst klar zu vermitteln. Der Terminhandel in seiner vollkommensten Gestalt, von allen Irrungen und Mißbrauchen befreit, müßte die Konjunktur getreulich widerspiegeln. Aber in diesem Spiegel würde die Landwirtschaft überwiegend eine ihr ungünstige Konjunktur erblicken. Und daher das natürliche Bestreben, den Spiegel zu zertrümmern.“ (Landesberger, l. c., S. 44 ff.)

Daß das Verbot des Terminhandels in einem Staate durch Ausnützung des Terminhandels in einem anderen für die kapitalskräftigen Händler und Spekulanten umgangen wird, ist bekannt. So sagt zum Beispiel der Baumwoll- industrielle Dr. Kuffler: „In Bremen, wo fast das ganze Baumwollimportgeschäft für Zentraleuropa gemacht wird, besteht kein Terminhandel, und doch wird jeder einzelne Abschluß auf Termin basiert, nämlich in Liverpool oder in New York.“ (Siehe den Bericht über die Verhandlungen der Gesellschaft österreichischer Volkswirte in Zeitschrift für Volkswirtschaft, Sozialpolitik und Verwaltung, XI. Bd., S. 83.) Ebenso hat das Verbot des Getreideterminhandels in Österreich nur die Übertragung der Spekulation nach Budapest bewirkt.

18. Anderseits zeigt dies aber auch, wie unvollkommen die Börse ihre angebliche Funktion des zeitlichen Ausgleichs erfüllt.

19. Es ist also ganz richtig, wenn der Sachverständige Simon meint (Börsenenquete, II., S. 1584): „Der Wunsch nach Differenz ist der eigentliche Begründer jedes gewerblichen Unternehmens.“ Wenn dagegen der Reichsbankpräsident Koch einwendet, bei Kaufgeschäften liege zum Unterschied von Differenzgeschäften die Absicht zugrunde, eine Ware aus einer Hand in die andere gehen zu lassen, so trifft diese Erwiderung vollständig daneben und wird auch von Simon gar nicht verstanden. Denn der Unterschied zwischen den beiden Geschäften besteht nur darin, daß diese Differenz einmal durch den Durchschnittsprofit, das andere Mal durch Differenzgewinn im kategorischen Sinn gebildet wird.

Die bürgerliche Ökonomie verwechselt fortwährend die gesellschaftlichen Punktionen der wirtschaftlichen Handlungen mit den Motiven der Handelnden und schiebt die Erfüllung dieser Funktionen den Handelnden als deren Motiv unter, wovon diese natürlich nichts wissen. Sie sieht also gar nicht das spezifische Problem der Ökonomie: diesen funktionellen Zusammenhang der wirtschaftlichen Handlungen, durch den sich das gesellschaftliche Leben erfüllen muß, als Ergebnis ganz anderer Motive aufzudecken und aus der notwendigen Funktion selbst die Motivation der kapitalistischen Produktionsagenten zu verstehen.

20. Börsenenquete, II. Bd., S. 2079.

21. Börsenenquete, S. 2135. Im folgenden noch, ähnliche Beispiele für Getreide und Spiritus, wo zum Beispiel rektifizierter Spiritus nicht an Stelle von rohem geliefert werden kann.

22. „Handel und Spekulation sind besondere Produktionsarten, gleich der Urproduktion und dem stoffbearbeitenden Gewerbe: Der Handel ist diejenige Produktionsart, welche die Aufgabe hat, die örtliche Knappheit der Natur an wirtschaftlichen Gütern zu überwinden. Die Spekulation dagegen hat die gleiche Aufgabe hinsichtlich der zeitlichen Güterknappheit. Privatwirtschaftlich betrachtet, nützt der Handel örtliche, die Spekulation zeitliche Preisunterschiede aus.“

„Die Börsenmeinung beeinflußt die Preise auf Grund von Nachrichten aller Art, die an der Börse zusammenströmen, wahren und falschen Nachrichten, solchen über schon erfolgte und solchen über erst erwartete Tatsachen. Letztere werden schon im voraus von der Börsenmeinung auf ihre Tragweite abgeschätzt (‚eskomptiert‘). Wenn sie auf solche Weise niedrige Preise benützt, um Vorräte für die Zukunft zu schaffen, hohe Preise, um die Verfügung über künftige Vorräte wie über gegenwärtige zu ermöglichen, so wirkt sie produktiv, anderenfalls nicht.“ Richard Ehrenberg: Artikel Börsenwesen im Handwörterbuch der Staatswissenschaften, 2. Auflage.

23. Siehe Börsenenquete, II., S. 3523 ff.


Zuletzt aktualisiert am 14. November 2015